Lange rente aan lage kant

Om deze vraag te beantwoorden, zullen we eerst moeten bezien waarom deze rentedaling heeft plaatsgevonden. Naar onze mening speelden vier factoren een rol. In de eerste plaats is de Amerikaanse lange rente aanzienlijk gedaald. Voor een deel hangt dit samen met de onverwachte krimp van de Amerikaanse economie in het eerste kwartaal als gevolg van de zware winter. Ten tweede was er sprake van onzekerheid als gevolg van de situatie in Oekraïne. De vrees was dat het conflict zou leiden tot een oorlog waarbij ook Rusland zou worden betrokken. De energievoorziening van Europa zou daardoor ernstig kunnen worden verstoord. Ten derde kwam de economische groei in de eurozone in het eerste kwartaal uit op 0,2 procent, duidelijk lager dan verwacht. Tenslotte komt de inflatie in het eurogebied dit jaar lager uit dan we eerder hadden voorzien. Voornaamste oorzaak zijn de zwakker dan verwachte energie- en voedselprijzen. Bovendien laat het zich aanzien dat de lage inflatie ook na dit jaar nog zal aanhouden. De lage inflatiecijfers wakkerden de vrees voor deflatie in de markt aan. In reactie hierop werd het monetaire beleid door de ECB verruimd. Deze actie werd tot vorige maand niet voorzien.

De invloed van de twee eerstgenoemde factoren lijkt grotendeels tijdelijk. De spanningen in Oekraïne zijn afgenomen nu Rusland zich gematigder opstelt. Het gevaar van een verstoring van de energievoorziening is daardoor minder groot dan enkele maanden geleden. De Amerikaanse economie lijkt zich afgaande op vooruitlopende indicatoren krachtig te herstellen van de winterdip. De Fed zal onverminderd doorgaan met het verminderen van de effectenaankoop en zal in 2015 waarschijnlijk de rente gaan verhogen. De twee andere factoren betreffen de eurozone en dienen in samenhang te worden bezien. Vooruitlopende indicatoren duiden nog altijd op een gematigd economisch herstel. Onze prognose voor 2014 ligt op 1,4 procent, nauwelijks afwijkend van onze verwachting van een half jaar geleden. Voor 2015 voorzien we een groei van 1,7 procent. Indien de economie groeit is er geen reden om deflatie in de eurozone als geheel te verwachten. Onder invloed van de aantrekkende vraag zal de productiecapaciteit geleidelijk aan beter worden benut, waardoor de prijzen op den duur wat zullen gaan oplopen. De werkgelegenheid zal aantrekken, waardoor de lonen gematigd zullen stijgen. Wel verwachten we dat de inflatie nog langere tijd relatief laag zal blijven. Dit sluit uiteraard niet uit dat in sommige landen sprake is van prijsdalingen, omdat deze landen door hervormingen en saneringen hun concurrentiepositie verbeteren. Relatieve prijsdalingen zijn niet ongewoon in een monetaire unie, eerder een logische consequentie. Het verleden leert dat een langere periode van lage inflatie samen kan gaan met een groeiende economie. Overigens is het opmerkelijk dat ook de ECB ondanks de recente ingrijpende monetaire maatregelen nog steeds verwacht dat de economische groei zal aantrekken en dat er geen deflatie zal ontstaan. In dat geval is het voor de centrale bank niet noodzakelijk om staatsleningen aan te kopen, een mogelijke volgende stap waar beleggers de laatste weken al enigszins op anticipeerden.

Al met al concluderen wij dat de lange rente, gelet op de economische situatie, momenteel aan de lage kant lijkt en waarschijnlijk zal gaan oplopen. Wanneer de omslag zal komen is moeilijk aan te geven, maar wij verwachten dat de lange rente in 2015, gemeten aan het rendement op Duitse staatsleningen, op een niveau van 2 tot 2,5 procent zal komen te liggen. Na aftrek van de verwachte inflatie in de eurozone komt dat neer op een reële rente van 1,0 tot 1,5 procent. Dit niveau is lager dan in het verleden, maar lijkt wel passend voor een regio die zich herstelt van een zware economische en financiële crisis.